Ольга Кокарева вступает в борьбу с распространенным заблуждением № 5: якобы хедж-фонды должны все хеджировать.
Известная песня про тетю из популярного предновогоднего кино как нельзя лучше отражает концепцию риска и корреляции. И покупая, например, акции, любой инвестор понимает, что теперь его душевное равновесие отчасти зависит от настроения мировых финансовых рынков.
Но при этом в отношении хедж-фондов бытует миф о том, что раз уж они наделены способностью хеджировать, то никакие движения рынка им должны быть не страшны. От «правильного» хедж-фонда инвесторы ожидают полной рыночной независимости и не понимают, как же получается, что хедж-фонды теряют деньги, а иногда и делают это подозрительно синхронно с рынком акций.
Доходность, как известно, – это функция риска, и, очевидно, избавившись от любого риска, управляющий избавится и от любой потенциальной прибыли. Поэтому хедж-фонды хеджируют не весь риск, а только ту его «бесполезную» часть, которая, по их мнению, не несет в себе потенциальной премии, при этом они с удовольствием принимают на себя риск, который должен окупиться и принести деньги.
Если посмотреть на long-only-стратегии, они, в отличие от хедж-фондов, как правило, ориентируются на определенный benchmark (обычно значение индекса) и перед ними стоит задача остаться в рамках допустимого значения отклонения доходности фонда от результатов индекса (tracking error). Для этого они частично реплицируют индекс, и большую долю их портфеля в результате занимает «мертвый груз» (dead weight) позиций, по которым они не имеют четкого мнения, приобретенных только для того, чтобы приблизить профиль портфеля к бенчмарку. Взаимным фондам такое поведение простительно. Но некоторые управляющие хедж-фондами тоже исповедуют подобный подход, и в итоге инвесторы получают портфель с таким же «мертвым грузом», но только уже за повышенную комиссию.
Хотя даже при высокой корреляции хедж-фонд не всегда «тот же взаимный фонд, только дороже». Специалисты разделяют премию за рыночный риск (beta) на классическую – сравнимую с той, что дает портфель акций и облигаций, – и так называемую альтернативную (alternative beta). Последняя, в отличие от классической, может быть воспроизведена только с использованием техник, доступных хедж-фондам (коротких продаж, деривативов и т.д.). Другими словами, утверждение «инвестор, купив акции, получит портфель с точно таким же профилем бесплатно» здесь не верно.
Наибольшую независимость от рынка способны показывать хедж-фонды, стратегии которых основаны на уникальных инвестиционных идеях и способностях управляющего. Они составляют свой портфель из тех позиций, по которым сформировали обоснованное мнение в рамках их специализации. Впрочем, это совсем не значит, что и они косвенно не подвержены рыночному риску. Например, беспощадные провалы рынка вполне могут поспособствовать банкротству отдельных компаний или повлиять на событие, на котором основана event-driven-идея.
Инвестору важно знать, что хеджирование – это не волшебное заклинание, которое отгораживает портфель от любого рыночного риска. И прежде чем делать выводы о причинах успеха или неудачи фонда, нужно попытаться понять, что стоит за видимым результатом: «мертвый груз» позиций, повторяющих индекс, или стратегия, основанная на уникальных идеях и экспертизе управляющего.
