Чем основатель DeepSeek отличается от других ИИ-фаундеров? Джон Рекенталер – о том, как фондовый рынок реагирует на результаты выборов. Юджин Фама – о причинах финансового успеха и рыночных пузырях. Как регулировать инновации на финансовых рынках – опыт Китая. Пол Грэм – о том, как остановить культ «пробужденности».
Лян Вэньфэн, основатель и руководитель DeepSeek, прославился в одночасье. Его стартап потряс Кремниевую долину и всю индустрию ИИ. Для человека, который только что перевернул технологический ландшафт, он выглядит невероятно скромно и приземленно, говорится в блоге IT-компании AiUTOMATING PEOPLE, ABN ASIA.
Жизненный путь Вэньфэна бросает вызов традиционным нарративам Кремниевой долины. Он родился в 1985 году в семье школьного учителя в небольшом городе. Не стремился за океан, окончил Чжэцзянский университет. Фонд High-Flyer Asset Management, который Лян Вэньфэн основал вместе с двумя однокурсниками, в Китае стал пионером в использовании ИИ в алгоритмической торговле. На пике под управлением фонда было 12 млрд долларов. Неудачи, связанные с рыночной волатильностью, не огорчили Ляна, скорее вызвали еще больший интерес к архитектуре ИИ. Большие инвестиции необязательно ведут к большим инновациям, любит повторять он.
В то время как конкуренты стремятся увеличить прибыль, DeepSeek уделяет внимание эффективности, развивает новые подходы, которые обеспечат сопоставимые результаты при существенно меньших ресурсах. Отчасти потому, что у команды нет выбора. А код Лян Вэньфэн сделал открытым, считая, что технические достижения должны быть доступны всем, а не только элитным институциям. В его команде много молодых выпускников лучших китайских университетов.
Пока в Кремниевой долине привыкают к новой реальности, Лян Вэньфэн продолжает тихо двигаться к совершенству, руководствуясь простым принципом: прогресс достигается не благодаря следованию протоптанными путями, а благодаря смелости прокладывать новые.
Фондовый рынок в краткосрочной перспективе – это машина для голосования, в долгосрочной – весы. Эту идею экономиста Бена Грэма вице-президент Morningstar Джон Рекенталер подтверждает тем, что после победы Дональда Трампа на выборах фондовый рынок вырос. Правда, после выборов в 2020 году рост был значительнее.
Политические прогнозы основаны на данных опросов общественного мнения. Для фондового рынка таких механизмов нет. Даже если бы были, полагаться на них нельзя, поскольку настроения инвесторов меняются гораздо быстрее политических преференций, считает Рекенталер. Один прогноз относительно того, каким будет движение акций в течение ближайших недель, ничем не лучше другого.
А интерпретировать результаты работы весов как раз несложно. Акции имеют долгосрочную ценность. Благосостояние их владельцев обеспечивают рост доходности компаний и дивиденды. Совокупная доходность индекса S&P 500 выросла почти вдвое больше, чем сумма доходов и дивидендов. Эту разницу автор называет «эффектом голосования». Акционерам для процветания не нужна ничья помощь. Основа их успеха – достижения корпоративной Америки. А остальное – бонуc, объясняет Рекенталер.
От будущего он не ожидает такой же щедрости: коэффициент P/E с нынешних 28 упадет до уровня ниже 20, что снизит общую доходность фондового рынка. Тем не менее акции останутся хорошими долгосрочными инвестициями. Возможно, их доходность из великолепной превратится просто в хорошую.
А вот чего ждать от биткойна, золотых слитков, произведений искусства, драгоценных камней, весы Грэма предсказать не могут. Это не значит, однако, что они ничего не стоят, что убедительно доказывает история цен на золото. Биткойн останется биткойном, земля – землей, однако смелые прогнозы относительно неденежных активов Рекенталер считает необоснованными.
Юджин Фама, нобелевский лауреат по экономике 2013 года, в подкасте Джо Волкера рассуждал о гипотезе эффективного рынка, которую вместе с Кеннетом Френчем он разработал 60 лет назад. Рынки эффективны в том смысле, что вся имеющаяся информация уже отражена в цене актива, напомнил Фама. Для людей, у которых есть дополнительная информация, рынок неэффективен. Но даже на вершине пищевой цепочки таких людей немного.
Случаи сильных колебаний цены Фама объясняет дисбалансом спроса и предложения. Если на акции набросится достаточное количество людей, тогда их рынок может стать неэффективным. Финансы – часть экономики, и возможно искажение цены за счет слишком сильного или, наоборот, недостаточного спроса.
На вопрос, можно ли считать успешных инвесторов примерами ошибки выжившего или исключениями из правил гипотезы эффективных рынков, ответ простой: то, что выглядит хорошим результатом, может оказаться просто удачей. Победители из прошлого со временем не выглядят победителями, уверяет Фама, ссылаясь на исследования. Но, конечно, некоторая часть из них продолжит преуспевать – исключительно благодаря случаю.
В разговоре мелькают имена известных инвесторов и экономистов. Фама признается, что не знает о теории рефлексивности Джорджа Cороса. О Роберте Шиллере, который не верит в эффективный рынок, отзывается с пиететом и соглашается с идеей, что надо развивать рынки и они улучшат ситуацию. Ричарда Талера хоть и называет великим, но критикует. Признает пользу поведенческой экономики – она систематизирует ошибки, которые люди совершают в разных обстоятельствах, и объясняет их, – но считает ее лишь ответвлением своей гипотезы, потому что собственной модели у нее нет, только критика чужих: «Без эффективных рынков им нечего было бы критиковать».
Фама и Волкер обсудили и модель оценки капитальных активов (CAPM). Ее в 1963 году разработал Билл Шарп, который впервые определил соотношение риска и ожидаемой доходности. 10 лет САРМ действовала, потом появились необъяснимые аномалии. «Такое случается со всеми моделями ценообразования. Поэтому мы создали сначала трехфакторную, потом пятифакторную модели. Впрочем, интерес к оценке активов упал», – признает Фама. Сейчас он занимается рынком жилья, однако оценивать его эффективность очень сложно.
На вопрос, как быть с «черными лебедями», знаменитый экономист отвечает с характерной для него категоричностью: тогда не инвестируйте в акции, ведь они могут упасть. Фама отказался от подписки на журнал Economist из-за того, что там некорректно используют понятие «пузырь » – глядя в прошлое, а не вперед. Современные эмпирические исследования не подтверждают существование рыночных пузырей, есть только непредсказуемые ценовые колебания.
Взгляды Юджина Фамы в своей статье «Как лопаются рыночные пузыри» на портале Российской экономической школы упоминает партнер швейцарского мультисемейного офиса FP Wealth Solutions и выпускник РЭШ Алексей Дебелов. Он ссылается на исследование профессора Гарварда Андрея Шлейфера с коллегами «Пузыри для Фамы», опубликованное в 2019 году. В числе признаков пузыря рассматриваются рост актива на 100% в год в течение двух лет, также рост на 50% за пять лет. Пузырь считается лопнувшим, если после двух лет роста цена падает на 40%.
За 85 лет, с 1928 года, из 40 рассмотренных ситуаций с американскими акциями 21 завершилась масштабным падением, а 19 – продолжением роста. Аналогичные результаты наблюдались в других странах: в 11 секторах возникло 107 эпизодов, похожих на пузырь, и опять результаты разделились почти поровну: 53 краха и 54 роста.
Это подтверждает правоту Юджина Фамы, сторонника теории более эффективного рынка: просто по росту цен пузырь не предсказать. В половине случаев это признак не пузыря, а становления новой отрасли. Кроме того, их причины во многом психологические. Автор призывает не приписывать слишком большого веса своим ожиданиям и всегда помнить о рисках. Даже в идеях, в которых инвестор уверен, необходимо оставить место для непредсказуемости рынков – ведь рынки созданы из людей.
Развитие финтеха, в частности равноправного (однорангового, P2P) кредитования, демонстрирует потенциал трансформации финансовых систем и способствует их многообразию. Как центральные банки Азии могут усовершенствовать инновации на этом рынке? На этот вопрос отвечают в блоге Азиатского банка развития Джон Бейрн из ADB и Нуобу Ренжи из Столичного университета экономики и бизнеса (CUEB) в Пекине.
Примером стал Китай. С 2014 по 2017 год кредитование между физическими лицами в КНР подскочило с 252 млрд юаней до 2,8 трлн и заняло около 30% в выдаче новых банковских кредитов.
Регуляторные меры в отношении этого сегмента были приняты в конце 2017 года. Они касались кредитов наличными, нелегального финансирования, использования фондов для студенческих кредитов, спекулятивных инвестиций и предоплаты за недвижимость. К 2019 году платформы взаимного кредитования массово переориентировались на выдачу небольших займов или закрылись, практически уничтожив рынок в его прежнем виде. Равноправное кредитование – альтернативный источник внешнего финансирования, его агенты менее ограничены растущей стоимостью банковского кредита. Это ослабляет влияние сдерживающей денежно-кредитной политики на экономику.
Недавнее исследование АБР показало, что ужесточение денежно-кредитной (монетарной) политики на рынке однорангового кредитования в умеренной фазе его роста влияло на промышленное производство (существенное снижение) и инфляцию (рост на 0,8% против 0,6% в базовой модели) сильнее, чем на быстро растущем рынке. При быстром росте реакцию сложно считать статистически значимой, кроме того, негативные последствия в инфляции проявились лишь через 10 месяцев.
Авторы рекомендуют регуляторам других стран ориентироваться на опыт Китая. Через финансовую систему осуществляется трансмиссия монетарной политики в реальную экономику. Финтех, с одной стороны, расширяет возможности для переключения на небанковское финансирование, что способствует многообразию финансовой системы. Однако это может нести для нее и новые риски.
Легендарный инвестор Пол Грэм посвятил очередное эссе социальному явлению «пробужденности» (или «вокизма») и эволюции политкорректности. Он использует древнее понятие «формалист, или педант» (по определению Google, самоуверенный моралист, который ведет себя так, будто превосходит других), приводит примеры из истории – древней и новейшей. Всегда были люди, которых привлекает поверхностная, требовательная моральная чистота. Эту свою чистоту они демонстрируют, нападая на всех, кто нарушает правила.
Возникшую в 1980‑х годах политкорректность он определяет как агрессивно показной (перформативный) фокус на социальной справедливости. И проблема тут именно в перформативности, а не в социальной справедливости. Политкорректность расцвела в университетах в среде гуманитарных и социальных наук, где было больше возможностей для политического вмешательства. Cо временем эти студенты доросли до профессорских позиций.
Вторая волна политкорректности началась в 2010 году и изначально называлась культурой отмены. В отличие от первой, преимущественно любительской, ее часто продвигали профессионалы. Для некоторых это стало работой, появился новый класс административных сотрудников, чьей главной обязанностью было следить за соблюдением правил. В названиях их должностей часто есть слово «инклюзивность» – это эвфемизм «пробужденности».
Поверхностные, сложные и часто меняющиеся правила политкорректности стали идеальной заменой настоящей добродетели, констатирует Грэм. В качестве примера автор приводит названия людей с другим цветом кожи, которые Мартин Лютер Кинг спокойно использовал в своих выступлениях и которые теперь стали буквально запрещенными.
Большинство людей опасаются повести себя неприлично, и они не знают точно, какие общественные правила они могут нарушить. Особенно если правила меняются очень быстро. Поэтому достаточно бывает сказать им о нарушении правил, и они легко поверят в это. Фанаты изобретают новые неприличности, которых надо избегать. И так до бесконечности.
В организациях, особенно не имеющих сильного лидера и использующих «лучшие практики», так тоже случается. Откладывать, как это обычно бывает, внедрение критически важной «новой практики» такая организация не может, иначе это будет нарушением. Поэтому ее несложно захватить группе фанатиков, которые потом будут пугать возможными нарушениями.
Распространению «пробужденности» способствовали и социальные сети, которые идеально подходят для разжигания возмущения.
«Пробужденность» постепенно отступает, но сама по себе не исчезнет. Как предотвратить новую вспышку и выработать иммунитет? Грэм сравнивает явление с религией и напоминает, что фанатично следовать правилам никто не обязан. Можно изобретать новую моду, но нельзя объявлять ее нормой. Защитой от «пробужденности» будет истинный плюрализм.
Если правды, о которой нельзя говорить, становится больше, что-то в мире не так, заключает автор.
