В кулуарах одной недавней встречи вы поспорили с собеседником, убежденным в том, что люди с сильным инвестиционным аппетитом должны руководствоваться прежней стратегией, строя шлюзы за границу и подготавливая инфраструктуру для выхода туда. Ваш контраргумент состоял в том, что инвесторы часто не замечают того, что у них под боком, и что немало перспективных инвестиционных идей есть и в России. Вот об этом мы и хотели поговорить. Давайте начнем с сантимента, с которым инвесторы относятся к делению на «мы» и «заграница».

Такая градация свой­ственна не только нам: инвесторы со всего мира долгое время предпочитали вкладывать в американские ценные бумаги. США проделали большую работу, чтобы цены на мировом рынке устанавливались в долларах, страны использовали американскую валюту во взаимных расчетах, и в итоге мы все мыслили в долларах. Американские компании – одни из крупнейших в мире, ведущие свою деятельность по всему земному шару. Логично, что, когда мир стал технологичным и открытым, многие начали покупать американские акции. Но это, на мой взгляд, не слишком патриотично, тем более в текущих условиях. Для России, которая переживает переходный период, правильнее и разумнее было бы стимулировать инвестиции внутри страны и не позволять вкладывать за ее пределами.

Не позволять? Или создавать правильные стимулы, подстегивая внутренние инвестиции?

Не позволять. Или, если хотите, ограничивать до тех пор, пока мы не насытим свои инвестиционные потребности. Представьте, что было бы, если бы ­деньги, которые уходили из страны с 1990‑х годов, были бы инвестированы здесь. Думаю, вы помните, какой была КНР до 1990‑х и что еще совсем недавно говорили про китайские автомобили. Но с тех пор Китай сильно прогрессировал. Что-то подобное могло произойти и в России.

И что же может считаться хорошей инвестидеей по-российски?

У нас довольно большая экономика, вполне достаточная для того, чтобы здесь были активы мирового класса. Этим нужно пользоваться, развивать наш фондовый рынок.

Что касается идей, то, безусловно, в России не так много торгуемых бумаг, да и представлены не все сектора экономики. Но ситуация меняется: то, что мы не сделали сами, за нас сделали наши недруги – отключили, испугали, заставили вариться в собственном соку. И вдруг выясняется, что у нас есть целый пласт компаний, которые только сейчас начинают выходить на рынок. Их качество, конечно, очень разное, но такого количества размещений я, честно говоря, не припомню.

Сегодня наши компании – одни из самых дешевых в мире, при этом технологические компании торгуются на мультипликаторах, свой­ственных развитому рынку. У нас много компаний мирового уровня, которые дали возможность инвесторам заработать значительную прибыль за последние пару лет. Взять, например, HeadHunter, который за год вырос в четыре раза. Или Сбербанк, который занимает половину российского банковского рынка и проводит успешную технологическую трансформацию.

Наш биржевой рынок долговых ценных бумаг – один из самых развитых в технологическом плане. Попробуйте где-нибудь еще поторговать бондами с телефона – в лучшем случае вы ограничитесь государственным долгом. Так что возможностей очень много.

Осознает ли эти новые возможности среднестатистический московский долларовый миллионер? Или его modus operandi прежний – выстраивание мостиков на Запад и на Восток?

По-разному. Конечно, фантомные боли остаются, некоторые по привычке тянутся на Запад. Но большинство уже осознали, что английское право прецедентно, а прецеденты бывают разные. Тридцать лет назад Запад принимал нас с распростертыми объятиями, а теперь просит объяснить источники происхождения капиталов. Словом, маски сняты, и, мне кажется, более прозрачной ситуации за последние полвека не было. Поэтому мы должны развивать свое общество, свою правовую систему, переходить от периода первоначального накопления и перераспределения капитала к более цивилизованным формам. Раньше мы сами способствовали ослаблению своей страны, отдавая компетенции, которые нужно было развивать здесь, на аутсорс, например, тем же компаниям из США. Мы кормили иностранные биржи, юристов и огромное количество других людей.

Но там и деньги, и престиж. Мосбиржа не могла дать такого.

Почему? Уже давно в США толстые кошельки живут за счет того, что инвестируют в разные страны. И предельно понятно, что это делается по их правилам, а не по нашим. Но если вы чуть-чуть меняетесь, если вы интересны, то к вам обязательно придут. И примеров тому достаточно. Московская биржа оказалась настолько удобна, что в итоге ряд компаний стали размещаться именно здесь.

Опасная буква «Л»

Вы упомянули потенциал российского долгового рынка. А у тех, кто настроен на более агрессивные инвестиции, какие возможности существуют?

Агрессивные – это какие?

Те, которые предполагают принятие риска и высокую доходность, точно перекрывающую любые облигационные истории.

На мой взгляд, это исключительно вопрос принятия риска и левереджа. Люди, которые играют с левереджем, как правило, топовые клиенты c точки зрения комиссионных доходов. Но это крайне непростая история. Единицы способны зарабатывать на длительном временном промежутке, и, по моему мнению, эти люди достойны восхищения и уважения. Но для большинства она заканчивается печально, например потерей денег и в придачу букетом психологических проблем.

У нас был один клиент, который за два с небольшим года смог увеличить свое состояние почти в сто раз, а потом, поймав очередного «черного лебедя» и потеряв большую часть денег, остался с суммой, в два-три раза ­превышающей его первоначальный капитал. Как оценить такой результат – это успех или неудача? Если оценить доходность за период, то успех. А если исходить из того, с какой горки он скатился? Уже не факт.

И таких примеров, когда инвесторы приобретают значительные позиции в компании и даже становятся «муверами» рынка, достаточно. Но если что-то пойдет не так? Порой левередж – действительно петля на шее с учетом того количества обязательств, которые вы на себя принимаете. Недавно наткнулся на слова покойного Чарльза Мангера (заместитель Уоррена Баффетта в Berkshire Hathaway. – Прим. ред.) о том, что мужчину могут погубить три «Л»: выпивка (liquor), женщины (ladies) и левередж.

Прелесть разнообразия

Поскольку в России оказались заперты большие деньги, возникает все больше инвестбутиков, мультисемейных офисов, разнообразных инвестиционных платформ, развивается вторичный рынок бумаг. Как вы на это смотрите с высоты своего опыта? Насколько рационален энтузиазм по поводу private debt, private equity для тех инвесторов, которые не успели институционализироваться и относятся к категории top affluent?

Я не вижу в этом ничего плохого. Главное, чтобы все это не превратилось в пирамиды недавнего прошлого и чтобы не повторились ситуации вроде историй с Enron и «Внешпромбанком». Если не принимать во внимание возможные сопутствующие махинации, и процессы, и инструменты должны способствовать развитию рынка. А что касается клиентов, то они, как правило, люди искушенные и проделывают серьезную работу по проверке активов, в которые мы инвестируем.

Авторы многих идей обещают изменить мир. На деле большинство таких идей оборачиваются пшиком, но кто-то порой действительно становится супербогатым. Такие примеры стимулируют рынок, они полезны.

Например, один из банков развивает отличную платформу ЦФА. Но дело в том, что эта платформа скорее для тех, кто размещает, чем для тех, кто покупает. При размещении классических облигаций вам требуется раскрывать намного больше информации об эмитенте, чем в случае с эмиссией ЦФА. В этом плане для меня рынок облигаций – более защищенная вещь, чем цифровые платформы.

Раз уж вы упомянули ЦФА, спрошу: не приведет ли простота эмиссии цифровых активов и относительная легкость привлечения капитала к ­частичному обесцениванию профессиональных компетенций российских инвестбанкиров?

Думаю, что нет. Хотя бы потому, что потенциальным покупателям ЦФА придется проделать намного более серьезную работу, чтобы понять, кто заемщик. Порой в документах о выпуске ЦФА отсутствует важная информация об эмитенте.

А альтернативные инвестиции? Что вы думаете о них? И если альтернативные активы, то какие именно?

Это интересная история. Занимающиеся недвижимостью люди очень убедительно и с цифрами на руках расскажут, что только она защитит инвестиции на горизонте нескольких десятилетий. Специалисты по драгоценным металлам столь же аргументированно заверят, что таким защитным активом может быть только золото, но никак не недвижимость.

Здесь главный вопрос – как выбрать точки на графике и когда заходить. Если ты пассивный инвестор и хочешь диверсифицировать портфель за счет альтернативных активов, то все их классы имеют право на существование. Но лично мне излишняя диверсификация кажется вредной.

С какого момента диверсификация становится излишней?

Когда-то у меня в портфеле было под 700 различных инструментов. Это очень много: все время уходит на то, чтобы следить за ними, и все равно не успеваешь. 300 инструментов – тоже чересчур. Да и 50, честно говоря, тоже много. Надо все-таки иметь возможность концентрироваться на том, в чем разбираешься лучше всего. В противном случае вы либо будете плохо отслеживать инвестиции, либо отбирать время у собственной жизни. Здесь вопрос: что ради чего?

Представим такую ситуацию. К вам приходит ультрахайнет, владелец большой уважаемой компании, и говорит: «Максим, будьте моим портфельным управляющим. Я вам полностью доверяю. Денег много, хочу взрослую диверсификацию». Что вы ему ответите?

Прежде всего задам такой вопрос. У вас хорошо диверсифицированный портфель, в котором стоимость активов может изменяться разнонаправленно. На что вы обратите внимание? Обрадуетесь ли росту одних позиций или в первую очередь расстроитесь из-за падения других?

Нейроэкономисты говорят, что люди склонны переоценивать в общем результате значимость падений, как минимум острее реагировать на них.

Тогда зададимся еще одним вопросом: насколько эти падения заставили тебя переживать, сильно ли испортили твой день?

Лично я считаю, что к ситуации нужно относиться философски и в эмоциональном плане концентрироваться на хорошем: дивиденд заплатили, купон пришел, какой-то актив вырос – в общем, жизнь прекрасна.

А как такой подход соотносится с вашим личным целеполаганием? Ведь вы наверняка строите финансовые планы на ваше собственное будущее.

Нет, у меня такого нет. Я давно перестал это делать.

Почему?

Когда-то я действительно пытался прогнозировать, что к такому-то году у меня будет такая-то сумма. А потом ретроспективно осознал, что на деле все оказывается по-другому: иногда лучше, иногда хуже. Зачем загадывать, тратить на это время и нервы?

Когда отжать кнопку Hold

Любопытный экскурс в психологию управляющего. А можете в общем приближении описать биржевую психологию ваших крупных клиентов? Вряд ли долговой рынок покрывает все запросы этих людей.

Все очень по-разному. Есть сравнительно небольшая прослойка клиентов 30–35 лет, в основном сделавших деньги на IT. Они пока не задумываются о старости, получают финансовые потоки от бизнеса, вовлечены во многие процессы, ищут новые инвестиционные возможности и активно в них участ­вуют.

Но все же большинство клиентов со значительным капиталом – люди за 50 лет. Во всем мире они более склонны к текущим поступлениям, предпочитают долговой рынок. Они видят, что в долгосрочной перспективе стратегия «купи и держи» позволяет заработать. Впрочем, и в этой возрастной группе есть такие, которые относятся к инвестированию как к игре. Им важно утром вместо чашки кофе получить заряд адреналина от происходящего на бирже. Конечно, для нас такие клиенты традиционно источник хороших комиссионных доходов. Но сейчас большинство из них перекочевали на крипторынок.

А что касается второго слагаемого стратегии – «держи»? Как долго это надо делать?

Большинство инвесторов все-таки смотрят на длительный горизонт. Они предпочитают более качественные компании и достаточно долго их держат. Могут ли они ввязываться в какие-то специальные истории? Обязательно. Но если мы говорим про замкнутый рынок без арбитражных возможностей, то держат, как правило, долго, тем более если для этого созданы налоговые стимулы.

Вопрос всегда один и тот же – дилемма входа-­выхода. История показывает, что акции – прекрасный инструмент на долгосрочном горизонте, особенно если вовремя выйти. Мир постоянно меняется. Появляются новые технологии, продукты, компании и рынки. А значит, и наш портфель должен меняться вместе с окружающей реальностью.