Вступив в заочный спор с нобелевским лауреатом Робертом Шиллером, Владислав Александров и Динар Фасхутдинов доказывают: цифровые активы обретают все более понятные институциональные рамки, а сегмент доходных DeFi-стратегий становится для инвесторов аналогом рынка частных кредитов и краткосрочных облигаций.
Владислав Александров, управляющий директор ALT3 Capital
Динар Фасхутдинов, основатель ALT3 Capital
Еще в 2019 году Роберт Шиллер в книге Narrative Economics назвал биткойн «лучшим примером пузыря» и «вирусным нарративом». В 2025‑м мы позволим себе поспорить с нобелевским лауреатом: похоже, что этот взгляд не выдерживает проверки фактами.
Джеймс Даймон, генеральный директор JP Morgan Chase и многолетний критик криптовалют в прошлом, последние два года все же признает необходимость адаптации: его банк разворачивает собственный блокчейн, тестирует токенизацию клиентских депозитов и предлагает клиентам доступ к криптоактивам через торгуемые фонды. Капитализация крипторынка находится на отметке 3,5 трлн долларов, а объем активов в ETF на биткойн превысил 120 млрд долларов. Торговый оборот таких ETF в отдельные дни сопоставим с объемом торгов крупнейших акций из S&P 500. Причем инфраструктура развивается не только на Западе.
Казахстан добавляет криптовалютный фонд объемом до 1 млрд долларов в национальный резерв. Параллельно крупнейшие криптобиржи и кастодианы проходят лицензирование: Bitstamp и Coinbase – в Люксембурге, Kraken – в Ирландии. Bybit и Binance получили одобрения от AFSA в Казахстане, а в Сингапуре регулятор MAS провел лицензирование Coinbase и Circle. Технология блокчейн меняет и операционные процессы в традиционном банкинге: Citi, Deutsche Bank и PayPal проводят эксперименты с использованием цифровых активов, в первую очередь, для ускорения и удешевления платежей. JP Morgan начали токенизировать депозиты институциональных клиентов через выпуск JPM Coin. Это токен, который позволяет проводить платежи через блокчейн, 24/7 и за несколько секунд. Объемы транзакций по новым рельсам внутри JP Morgan пока небольшие: 3 млрд долларов в день через блокчейн-сеть против 10 трлн, которые обрабатывает их традиционное платежное подразделение. Тем не менее именно рынок токенизированных активов считают одним из главных бенефициаров институционального принятия: прогнозы разнятся, но сходятся в кратном росте: базовый коридор от 2–5 трлн (McKinsey и Citi) до 16 трлн долларов (BCG и ADDX).
Еще одним аргументом в воображаемом споре с Шиллером становятся показания барометра долгосрочного спроса – динамика аллокации на цифровые активы со стороны семейных офисов (FO). Согласно опросу Goldman Sachs (Family Office Investment Insights Report 2025), экспозицию на крипто в 2021 году имели 16% FO, в то время как в 2025 году в этот класс активов инвестируют уже 33%, а 74% либо держат цифровые активы, либо изучают возможность их добавления в портфель. Однако важно отметить, что фактические аллокации пока невелики: в среднем 0,5–1% от портфеля, с ожидаемым ростом до 5–7% на горизонте нескольких лет. Ноябрьское исследование BofA говорит о том, что средневзвешенная крипто-позиция портфельных управляющих в 2025 году находится на уровне 0,4% от общего объема активов в управлении. Далеко не все решились зайти даже по щиколотки в голубой океан: 74% управляющих держат нулевую позицию в цифровых активах. Мы считаем, что это и есть тот самый плацдарм для расширения долгосрочного спроса в будущем.
Среди ключевых мотивов инвестирования в крипто респонденты Goldman Sachs в первую очередь отмечают высокую доходность. Далее идет хеджирование геополитических рисков и инфляции: около 40% семейных офисов рассматривали криптовалюты наряду с золотом именно как защиту от обесценивания фиатных денег. Дополнительным драйвером интереса к новому классу активов становится давление со стороны следующего поколения бенефициаров (next-gen push). Мощным стимулом последних лет стало появление регуляторного «моста» между традиционными финансами и криптомиром: MiCA (ЕС) вводит единый режим лицензирования крипто-поставщиков, Genius Act (США) задает правила для эмитентов стейблкойнов.
В России с наведением мостов пока сложнее, но строительство началось: криптовалюта признана имуществом, может выступать предметом сделки купли-продажи за рубли и средством инвестирования. Мы все чаще получаем запрос со стороны российских семейных офисов не только на аналитическое покрытие, но и на юридическую поддержку: как выстроить экспозицию клиенту в соответствии с законодательством, произвести крипто-фиатный обмен и позаботиться о налоговых последствиях? Причем юридические лица не остаются в стороне: криптовалюта для них может быть как средством инвестирования, так и способом формирования активов компании. Актив становится ценным с точки зрения баланса, но не может быть использован для расчетов с контрагентами. Кстати, использовать криптовалюту для формирования уставного капитала компании – сложная, но юридически возможная операция в России.
С другой стороны, даже при растущем уровне зрелости отрасли остается набор объективных барьеров, который заставляет институциональных инвесторов проявлять осторожность. Среди них – вопросы хранения, учета и регулирования цифровых активов. Однако ключевым стоппером является высокая волатильность. Семейные офисы работают с многолетним горизонтом и избегают инструментов, которые способны терять двузначные проценты за сутки.
Волатильность характерна не для всего крипторынка. В ближайшем приближении биткойн по-прежнему может ассоциироваться у управляющих с американскими горками, но на деле поведение актива кардинально изменилось за последнюю пятилетку. Во многом благодаря изменению профиля участников и росту глубины рынка биткойн образца 2024–2025 годов может посоревноваться в устойчивости с крупнейшими американскими бигтехами. Его фактическая волатильность на горизонте последних двух лет ниже, чем у любой акции из Magnificent Seven – так неформально называют 7 крупнейших технологических компаний США, акции которых в последние годы обеспечивали основную долю роста индекса S&P 500.
Примечательно, что в ноябре 2025 года «уровень боли» краткосрочных держателей (это метрика, фиксирующая долю монет, которые «слабые руки» продали себе в убыток) достиг максимальных значений, сравнимых с ноябрем 2022 года. Рынок сейчас на этапе коррекции, но ее размах не сравним с предыдущими периодами. Из-за изменения структуры держателей сокращается чувствительность цены к панике спекулятивных игроков.
Параллельно на рынке децентрализованных финансов (DeFi) сформировался сегмент устойчивых доходных решений. В отчете Future Finance Report аналитики Sygnum замечают, что сегмент доходных DeFi-стратегий становится аналогом рынка частных кредитов и краткосрочных облигаций для институциональных инвесторов. Их привлекает премия к доходности трехмесячных казначейских облигаций и смена природы происхождения риска в портфеле: кредитный риск эмитента меняется на технический риск устойчивости смарт-контракта. Это значит, что без должной экспертизы и подготовки участники рынка DeFi могут столкнуться с техническими рисками: в 2025 году убытки от взломов отдельных протоколов составили примерно 1,1 млрд долларов (0,8% от текущего рынка). По данным UBS, 25% семейных офисов, уже инвестирующих в цифровые активы, планируют расширить позиции именно в секторе доходных стратегий мира децентрализованных финансов. Grand View Research оценивает среднегодовой темп прироста капитализации рынка DeFi в 53,7% на горизонте ближайших пяти лет. Четко виден тренд перехода доверия от централизованных площадок (Binance, Bybit, OKX), где клиентские активы хранятся на общих омнибус-счетах, к децентрализованной инфраструктуре, в которой средства остаются у владельца капитала. Показательный пример – события краха рынка криптовалют 11 октября, когда сектор DeFi сдал экзамен лучше централизованных бирж, без инфраструктурных сбоев.
Мы наблюдаем конвергенцию двух миров: цифровые активы обретают институциональные рамки, а индустрия стремительно взрослеет. Даже Банк России, традиционно осторожный в оценках, отмечает, что «при всех своих особенностях … DeFi – это активно развивающееся явление с инновационным потенциалом». На фоне роста принятия криптовалют FO спрос смещается в сторону решений, прошедших проверку на устойчивость и соответствие регуляторным нормам. Поэтому ALT3 Capital работает над созданием инфраструктуры, которая позволяет институциональному капиталу использовать цифровые финансовые инструменты в рамках привычных требований к рискам, отчетности и правовой определенности. Наша ключевая задача – обеспечить совместимость новых технологических моделей с существующими инвестиционными процессами и стандартами управления рисками.
Российский ландшафт спроса на криптоактивы имеет свои особенности. Во-первых, полемика о «кризисе идеи» сегодня ведется на каждом инвестиционном комитете – от крупных брокеров до частных финансовых советников. Во-вторых, мы замечаем, как в сегменте состоятельных клиентов криптовалюта все чаще воспринимается не просто как инвестиционный инструмент, а как «новый контур владения капиталом». Возможность иметь в портфеле актив с валютной оценкой и нулевой зависимостью от воли недружественного регулятора перевешивает скепсис к волатильности и новой технологии в целом.
1 Омнибус-счет – счет, на котором средства клиентов биржи хранятся вместе без раздельного учета на уровне блокчейна. Такой принцип используется на централизованных криптобиржах: Binance, Bybit и т. д.
