Охота на чёрных индеек продолжается

«Чёрных лебедей» на финансовом рынке знают все: так называют редкие и трудно предсказуемые события с разрушительными последствиями. Экономисты Лоуренс Сигель и Пол Каплан предложили понаблюдать ещё за одной птицей — «чёрной индейкой». Это затяжной кризис, при котором однажды упавший рынок годами не может вернуться к прежнему уровню: тяжеленная индейка «сидит» на нём до полного восстановления.

В России за такими индейками уже несколько лет охотятся экономисты РАНХиГС Александр Абрамов и Мария Чернова. Вопрос у них вполне практический: насколько фондовый рынок подходит для долгосрочных сбережений, если учитывать не только глубину падения, но и время, необходимое инвестору, чтобы вернуть потерянное. Затяжные кризисы, в частности, осложняют работу пенсионных фондов и других долгосрочных инвесторов.

В 2024 году WEALTH Navigator подробно рассказывал о первом большом исследовании «чёрных индеек»: тогда авторы изучили кризисы на рынках 71 страны за полвека. Этим летом Абрамов и Чернова обновили расчёты — теперь данные охватывают период по июнь 2026 года — и добавили к силе кризиса ещё один показатель: его частоту.

И тут обнаружились «вложенные кризисы»: рынок ещё не восстановился после одного падения, но успевает подняться до нового локального максимума и снова потерять более 20%.

На российском рынке к июню 2026 года одновременно продолжались четыре таких кризиса: с 2008, 2011, 2021 и 2024 годов. Максимум за историю наблюдений — пять. В Бразилии доходило до девяти.

На развитых рынках кризисы в среднем случаются реже и оказываются слабее, чем на развивающихся. А для российского инвестора важны ещё два фактора: дивиденды и курс рубля. Например, без учёта дивидендов кризис российского рынка, начавшийся в 2008 году, продолжается до сих пор, а с их учётом закончился ещё в 2019-м. При этом на длинном горизонте долларовую доходность российских акций существеннее всего снижало ослабление рубля.

Отсюда практический вывод: глубины падения недостаточно, чтобы оценить риск долгосрочных вложений. Важно, сколько времени рынок восстанавливается, как часто случаются новые кризисы, что происходит с валютой и какую часть потерь компенсируют дивиденды.

Российский рынок авторы фактически описывают как дивидендный, но с высокой вероятностью затяжных ценовых кризисов: в 2022–2026 годах средняя дивидендная доходность составляла 6,7%, а вклад изменения стоимости акций в общую доходность — минус 9,1 п.п. 20-процентная же просадка сама по себе мало говорит о риске долгосрочных вложений. Важнее, сколько продлится восстановление, сколько новых кризисов произойдёт за это время и какую часть потерь компенсируют дивиденды.